產(chǎn)能過(guò)剩陰影籠罩，下游客戶成競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，這家電池龍頭IPO前景幾何？

中潤(rùn)光能是一家專注于太陽(yáng)能電池片研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的企業(yè)，盡管在PERC電池技術(shù)上取得了一定優(yōu)勢(shì)，但隨著光伏行業(yè)向一體化發(fā)展，大客戶開始自建電池片產(chǎn)能，中潤(rùn)光能的生存空間受到挑戰(zhàn)。公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一，依賴大客戶，面臨著價(jià)格敏感性和客戶議價(jià)能力的問題。盡管公司通過(guò)IPO募資投入TOPCon電池技術(shù)，但產(chǎn)業(yè)快速向N型電池過(guò)渡，PERC電池市場(chǎng)份額預(yù)計(jì)將下降，中潤(rùn)光能的產(chǎn)能結(jié)構(gòu)和技術(shù)更新能力面臨前所未有的挑戰(zhàn)。同時(shí)，在光伏產(chǎn)能過(guò)剩的背景下，中潤(rùn)光能的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和產(chǎn)能消化能力受到市場(chǎng)關(guān)注。

在光伏一體化的大趨勢(shì)下，光伏龍頭大客戶紛紛自行建設(shè)電池片產(chǎn)能，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較為單一的中潤(rùn)光能在上市之后如何布局？

在光伏行業(yè)融資和再融資逐漸呈現(xiàn)出退潮趨勢(shì)的當(dāng)下，電池片巨頭江蘇中潤(rùn)光能科技股份有限公司（下稱“中潤(rùn)光能”）卻依然堅(jiān)定不移地邁向IPO之路。

2023年12月15日，該公司成功過(guò)會(huì)，如今距離其實(shí)現(xiàn)IPO的時(shí)刻越來(lái)越近。

中潤(rùn)光能借助P型產(chǎn)業(yè)技術(shù)帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)成功實(shí)現(xiàn)由虧轉(zhuǎn)盈，凈利潤(rùn)從2021年的-1.96億元大幅增加到2023年上半年的9.34億元。

然而，在光伏一體化的大趨勢(shì)下，該公司的大客戶也紛紛自行建設(shè)電池片產(chǎn)能，此舉引發(fā)了一些投資者的擔(dān)憂，它們對(duì)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)過(guò)于單一的中潤(rùn)光能在上市后的業(yè)績(jī)表現(xiàn)心存憂慮。

此外，光伏產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)如今都面臨產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩，但中潤(rùn)光能仍堅(jiān)持募資逆周期擴(kuò)產(chǎn)，這也讓外界對(duì)其企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力以及產(chǎn)能能否得到有效消化等問題產(chǎn)生了諸多疑慮，打上了大大的問號(hào)。

 淪為代工廠？

憑借著PERC電池所帶來(lái)的紅利，中潤(rùn)光能在2020年成功躋身全球電池片出貨量第五名。到2023年上半年，該公司的出貨量達(dá)到了14.17GW，排名上升至第三名，僅排在通威和愛旭之后。在其身后，潤(rùn)陽(yáng)股份和鈞達(dá)股份分別以12-13GW、11.4GW左右，三者差距不大。

盡管占據(jù)著老三的位置，但從產(chǎn)業(yè)鏈位置上看，該公司似乎有些名不副實(shí)。

中潤(rùn)光能作為專注于電池領(lǐng)域的專業(yè)化企業(yè)，其所處位置恰在硅片與組件之間。正因如此，在與上下游進(jìn)行博弈時(shí)，該公司對(duì)價(jià)格的感知更為敏銳。

然而，純粹的電池廠商，其營(yíng)收來(lái)源確實(shí)較為單一，往往只能通過(guò)向那些不具備電池產(chǎn)能的組件廠商進(jìn)行出售，亦或是滿足一體化廠商的外加工業(yè)務(wù)需求。

中潤(rùn)光能顯然屬于后者。在雙經(jīng)銷業(yè)務(wù)模式下，該公司在向?qū)κ址讲少?gòu)硅片的同時(shí)，還需根據(jù)合同約定，向?qū)κ址焦?yīng)一定規(guī)模的電池片。

這種業(yè)務(wù)模式具有一定好處，能夠鎖定上下游客戶，同時(shí)也保證原材料的供應(yīng)安全，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)短期穩(wěn)定盈利。但同時(shí)，客戶依賴程度、議價(jià)能力等方面，都成為外界的關(guān)注重點(diǎn)。

在2020年至2021年期間，該公司的第二大客戶天合光能累計(jì)為其貢獻(xiàn)了高達(dá)9.78億的營(yíng)收。然而，到了2022年，由于該公司在210mm產(chǎn)品上的發(fā)展滯后，天合光能便退出了該公司的前五大客戶名單。

對(duì)中潤(rùn)光能來(lái)說(shuō)，另一個(gè)沖擊是，在一體化浪潮之下，該公司的大客戶也紛紛將業(yè)務(wù)向上延伸，涉足電池片、硅片等領(lǐng)域。

例如，中潤(rùn)光能的第一大客戶晶科能源在2021年和2022年的電池片產(chǎn)能分別為24GW和55GW。據(jù)華泰證券測(cè)算，晶科能源的電池片自供率將從2020年的35%迅速提升至2023年年底的79%。

此外，該公司的第二大客戶晶澳科技也在去年10月底表示，預(yù)計(jì)到2023年底，其電池產(chǎn)能將達(dá)到組件產(chǎn)能的90%左右。

由此可見，中潤(rùn)光能的生存空間正在逐漸被壓縮。盡管該公司不斷強(qiáng)調(diào)一體化組件廠商產(chǎn)能缺口的絕對(duì)規(guī)模在未來(lái)會(huì)持續(xù)擴(kuò)大，但從中長(zhǎng)期來(lái)看，這種“夾縫”需求大概率會(huì)不斷減少，甚至大客戶還將成為其強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

值得一提的是，在深交所第二輪問詢的回復(fù)中，該公司明確表示，當(dāng)前電池片行業(yè)存在著一定程度的供需失衡狀況，即本環(huán)節(jié)的產(chǎn)能建設(shè)和產(chǎn)量釋放超過(guò)了下游的采購(gòu)需求。而這也極有可能意味著，公司對(duì)于下游組件廠商的議價(jià)能力將會(huì)進(jìn)一步被削弱。

業(yè)內(nèi)相關(guān)人士曾指出，如果未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)或行業(yè)政策出現(xiàn)波動(dòng)，導(dǎo)致終端裝機(jī)需求不及預(yù)期，或者產(chǎn)業(yè)鏈上下游發(fā)展失衡，造成硅片等原材料出現(xiàn)供不應(yīng)求、成本上漲等情況，中潤(rùn)光能可能會(huì)面臨產(chǎn)品銷量降低、毛利率下降等不利情形，存在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

綜合多方面來(lái)看，中潤(rùn)光能的核心競(jìng)爭(zhēng)力略顯缺乏。未來(lái)該公司在IPO之后，如何盡快跟上行業(yè)技術(shù)迭代的步伐，是其需要著重“補(bǔ)課”的關(guān)鍵之處。

 前景堪憂？

資料顯示，中潤(rùn)光能的主要業(yè)務(wù)是高效太陽(yáng)能電池片的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。該公司成立于2011年，其實(shí)際控制人是龍大強(qiáng)。

從技術(shù)角度來(lái)看，太陽(yáng)能電池片這一環(huán)節(jié)具有技術(shù)更新?lián)Q代迅速、產(chǎn)能升級(jí)周期較短的特點(diǎn)。

自2023年下半年起，光伏電池呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)分化，老舊的PERC產(chǎn)能已逐漸不被市場(chǎng)所接納，甚至P型182mm電池的價(jià)格持續(xù)下跌，因此處于產(chǎn)業(yè)鏈中間環(huán)節(jié)的中潤(rùn)光能正面臨著成本與銷售的雙重?cái)D壓。

在N型時(shí)代的背景下，專注于PERC的中潤(rùn)光能并不能完全占據(jù)優(yōu)勢(shì)位置。P型資產(chǎn)或正成為中潤(rùn)光能上市的負(fù)擔(dān)。

在當(dāng)前210mm大尺寸以及N型發(fā)展的趨勢(shì)之下，2023年上半年，中潤(rùn)光能的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)依然是以182mm及以上的大尺寸單晶PERC電池片為主。

據(jù)其招股書所顯示，截至2023年6月末，該公司的大尺寸PERC電池片產(chǎn)能達(dá)到了36.51GW，占同期電池片產(chǎn)能的81%；而TOPCon電池片的產(chǎn)能則為6.83GW，僅占同期電池片產(chǎn)能的15.16%。

從上述數(shù)據(jù)不難看出，盡管中潤(rùn)光能對(duì)TOPCon電池技術(shù)有所布局，但收入仍主要來(lái)源依然是PERC技術(shù)的電池片產(chǎn)品。據(jù)其招股書顯示，2023年上半年單晶PERC收入約占其主營(yíng)業(yè)務(wù)的8成，而TOPCon產(chǎn)品的營(yíng)收卻僅占不到一成。

據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，2023年TOPCon電池市場(chǎng)占比或提高至18.1%，異質(zhì)結(jié)電池或提高至4.4%，而PERC電池的市場(chǎng)占有率或?qū)⑾陆抵?6.1%；到2025年N型電池將成為市場(chǎng)主導(dǎo)，市場(chǎng)份額將超過(guò)50%。

由此可以明顯看出，中潤(rùn)光能的產(chǎn)能結(jié)構(gòu)顯然已經(jīng)落后于行業(yè)發(fā)展。

在產(chǎn)能規(guī)劃方面，中潤(rùn)光能預(yù)計(jì)到2023年末TOPCon產(chǎn)能將達(dá)到18.1GW，占總產(chǎn)能的29.6%。以這樣的產(chǎn)能結(jié)構(gòu)，恐怕難以在從P型向N型轉(zhuǎn)變的大趨勢(shì)下實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。

當(dāng)前，TOPCon對(duì)P型電池已經(jīng)形成了的巨大勢(shì)差。據(jù)InfoLink預(yù)測(cè)，2024年N型TOPCon電池技術(shù)的市占率將達(dá)到約65%，成為市場(chǎng)主流；而P型電池技術(shù)的市占率將下降至約23%。

盡管TOPCon電池市場(chǎng)仍處于紅利期。但今年以來(lái)，市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩的情況，所以留給中潤(rùn)光能紅利期也所剩無(wú)幾了。

據(jù)原本的募資計(jì)劃，中潤(rùn)光能擬募集資金40億元，其中20億元用于年產(chǎn)8GW高效光伏電池項(xiàng)目（二期），20億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

然而，根據(jù)審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)，其募資額調(diào)整為23億元，用于年產(chǎn)8GW高效光伏電池項(xiàng)目（二期）的的資金不變，用于補(bǔ)充流動(dòng)資金的金額變?yōu)?億元。

從中潤(rùn)光能的募資規(guī)劃可以看出，其重金押注TOPCon技術(shù)路線。對(duì)該公司目前而言，P型技術(shù)路線產(chǎn)品還是占較大的比例。

與此同時(shí)，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視，光伏產(chǎn)能過(guò)剩的大趨勢(shì)短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)。當(dāng)中潤(rùn)光能募集資金投產(chǎn)之時(shí)，其產(chǎn)品或處于嚴(yán)重過(guò)剩的局面。

屆時(shí)，如何消化這些過(guò)剩產(chǎn)能將是個(gè)難題，這還會(huì)進(jìn)一步會(huì)加重該公司的負(fù)擔(dān)，極有可能對(duì)該公司上市后的業(yè)績(jī)產(chǎn)生潛在影響。

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