光伏資本市場動蕩不安，幾大券商如何看未來？

5月26日起，光伏概念股震蕩下挫。截至今天時，光伏概念板塊中的400家個股只有181家上漲，漲幅排名為行業(yè)第330名（總計390個行業(yè)）。今天資金凈流入僅為-47億元，成交額高達800余億。

形成反差的是，不久前舉行的上海光伏展SNEC盛況空前，傳30萬人涌入上海展現場。那么，讓我們一起來冷靜地聽聽券商都是怎么分析現有市場的？能給出哪些投資建議以及它們對于后市、市場現有價格的看法。

國金證券

光伏&儲能：SNEC 展會面積、展商、人數全面創(chuàng)紀錄，新技術、新產品、新業(yè)務、新合作、新產能、新訂單密集 發(fā)布，傳遞行業(yè)超高熱度的同時，再次引發(fā)“過熱”擔憂，我們認為“過?！痹?a href="http://m.luiprize.com.cn/photovoltaic/" target="_blank" style="color: #4284f4; text-decoration: underline;" data-word="">光伏行業(yè)并不可怕，“過剩”和 “創(chuàng)新”都是驅動行業(yè)進步和發(fā)展的重要力量，需求彈性超預期+龍頭優(yōu)勢幅度擴大，將驅動板塊預期持續(xù)修復，繼續(xù)建議在當前低位重點布局。

今年 SNEC 在各方面數據均創(chuàng)下紀錄，“火熱”是所有參會人的一致感受，這里有 2022 年停展一年的因素，但我們認為更重要的是，行業(yè)需求規(guī)模在兩年內翻了一倍多，供給的擴張幅度則更大。同時，與前幾年資本市場人士占到觀展人數較高比例不同，本次展會現場基本以產業(yè)鏈上下游業(yè)務人員為主，會場內外滿滿的“生意氣息”， 且現場不乏大量來自亞非拉地區(qū)的客戶，也從一個側面反映出光伏需求在全球范圍內的爆發(fā)和擴散。

展會的核心作用主要有兩個：一、企業(yè)發(fā)布新技術、新產品、新業(yè)務；二、上下游貿易商談、重大合同/合作簽約。

從近幾年的展會情況來看，盡管很多企業(yè)都“攢”了一些料放到展會上來發(fā)布，但整體而言讓人眼前一亮的硬核新技術偏少，進而造成一種行業(yè)技術進步放緩甚至停滯的錯覺，但事實并非如此。我們理解，反而是由于近年來技術進步過于快速、產品迭代過于頻繁，企業(yè)為了達到最理想的宣傳效果，開始為重大技術突破和重磅新品發(fā)布單獨召開發(fā)布會，從而避免被淹沒在 SNEC 的海量信息中。因此今年 SNEC給人的印象是新技術/新產品亮點偏少，新業(yè)務布局相對搶眼（比如上游企業(yè)向下一體化布局、組件企業(yè)對分布式系統、儲能、BIPV 應用場景的布局）；

上下游的供需溝通、訂單商談是企業(yè)參展 SNEC 的更重要目的，或許也是因為展會的火爆程度、客戶的需求熱情超出了很多企業(yè)此前的預期，因此，以一體化組件龍頭為代表的部分企業(yè)，也終于在展會期間，陸續(xù)將此前出于謹慎原則一直表達相對保守的 2023 年組件需求預期進行了不同程度的上調。我們早在半年前的年度策略報告中明確提出的 2023 年 500GWdc 的全球需求判斷，隨著近幾個月行業(yè)排產的持續(xù)爬升以及近期企業(yè)口徑的上修，終于逐步成為市場一致預期。

正如我們此前反復提示的，伴隨 2023 年需求預期的上修，以及今年以來需求彈性的超預期，部分市場觀點開始對2024 年的需求變得稍微樂觀起來，目前看 2024 年的需求增速在 20%-50%都有可能。對明年的需求預測，不管是悲觀還是樂觀，現階段都無法獲得高置信度的證明或證偽，但客觀而言，不管是 20%還是 50%，行業(yè)回歸全面過剩狀態(tài)幾乎是不可避免的，無非是過剩程度的一點邊際差異，但這種情緒修復在當前股價位置，仍然是難能可貴且對股價有實質推動力的。

今年需求超預期的核心是“彈性”超預期。今年以來隨著產業(yè)鏈價格下行， 持續(xù)同比高增且超預期的出口及國內裝機數據及結構（分布式高占比），除了觸發(fā) 2023 年的需求預期和企業(yè)盈利預測上修之外，都指向一個更重要的結論，就是：在平價時代和供應端瓶頸逐步消除的背景下，全球光伏需求釋放的“彈性”是顯著超預期的，盡管這種超預期仍然無法完全阻擋產業(yè)景氣周期的運行規(guī)律，但無疑可以讓我們對行業(yè)未來需求空間的“天花板”、以及本輪價格/盈利觸底之后，行業(yè)供需重回平衡、景氣周期再次向上的時間， 更樂觀一些。

年以前的十幾年中，光伏行業(yè)絕大部分時間處于 全環(huán)節(jié)過剩狀態(tài)，期間并不妨礙龍頭公司超額利潤的兌現和股價的表現，對于除硅料之外的絕大部分環(huán)節(jié)而言， 從 2023 年到 2024 年也并不是從“短缺”到“過?！钡馁|變過程。此外，隨著近年來電池效率持續(xù)進步驅動的對材料端品質要求的提升（此輪 N 型趨勢顯著催化）、組件端對售價/成本影響因素的增多，許多環(huán)節(jié)的龍頭優(yōu)勢是呈現放大的趨勢，而非收窄。

投資建議：我們認為現在光伏板塊的 PE 下殺很大程度上已經提前反映了 EPS 的潛在下行風險（注意也僅僅是可能），所以當前位置風險收益比仍然是非常好的狀態(tài)。

綜合考慮各環(huán)節(jié)長期競爭壁壘，以及未來景氣周期波動中的盈利維持能力，以及當前的市場預期差，繼續(xù)建議重點配置：一體化組件/高效電池、大儲、α硅料/硅片、高景氣&盈利觸底的輔材/耗材、設備龍頭。

平安證券

5 月 24-26 日，SNEC 第十六屆（2023）光伏展在上海舉行，超3000家企業(yè)參展，光伏新技術新產品密集發(fā)布。

點評：本周，上海 SNEC 光伏展盛大舉行，眾多光伏企業(yè)在展會期間發(fā)布新技術與新產品，在光伏需求持續(xù)向好的背景下積極推進合作與簽單，帶動行業(yè)與板塊熱情高漲。從展會情況看，N 型技術產品已成為市場關注的主流，其中TOPCon 技術 為頭部光伏企業(yè)主推產品，HJT產品參與者增加、降本增效加速，XBC 產品差異化顯著，鈣鈦礦技術產品大受關注，光儲充 一體化及智能化趨勢深化。TOPCon 新品方面，隆基綠能發(fā)布了基于高效HPDC（High Performance and Hybrid Passivated Dual-Junction Cell）技術的組件新品 Hi-MO7，該電池背面采用高低結，通過膜層設計與沉積工藝優(yōu)化全域鈍化效果，同時通威、晶科、晶澳、天合、正泰新能等均有發(fā)布 TOPCon新品。HJT領域，功率700w+組件產品成為展出主力，華晟、日 升、寶馨、明陽、隆基、通威、天合等均展示了 HJT量產或概念產品。

從體量來看，TOPCon已確立光伏擴產的主流地位， 今年產能有望突破 400GW，由于各家企業(yè)成本、良率、光電轉換效率、投產效率的差異，即使在TOPCon 大幅擴張的背景下仍有望形成分化，頭部企業(yè)通過漿料優(yōu)化、激光 SE、雙面鈍化等技術持續(xù)降本增效，品牌溢價較難在短時間拉平。HJT 處于降本增效關鍵期，建議關注今明年硅片減薄、0BB 及雙面銀包銅導入降本、以及下游電站招標應用情況。當前，光伏新技術屢獲突破，企業(yè)一體化擴產與海外布局加速，本周隆基宣布在商業(yè)級絨面 CZ硅片上實現了晶硅-鈣鈦礦疊層電池 31.8% 的轉換效率突破，晶科擬在山西布局56GW 光伏一體化產能，天合高效電池組件簽約揚州，TCL中環(huán)擬加大中東地區(qū)合作與擴產力度，未來光伏企業(yè)競爭將是新技術應用、成本與品質控制、品牌渠道、海外拓展能力的綜合實力競爭。

華福證券

展會點評

1、事件簡介：1）5 月 24-26 日，SNEC 第十六屆（2023）國際太陽能光伏與智慧能源（上海）大會暨展覽會在上海新國際博覽中心舉行，參展人數超 50 萬人，參 展企業(yè)超 3000 家，展館面積超 27 萬平，創(chuàng)造新紀錄。 2、主要亮點： 1）N 型成為與 PERC 并行的主流產品：N 型組件效率在 22%以上甚至 23%以上， 而PERC 組件效率基本在 21-22%之間，差距更加明顯；國內招標看 N 型占比已經超 40%；各大廠商也紛紛推出了最高功率 700W+的產品，組件已進入 700W+時代；

2）差異化產品：新技術方面有鈣鈦礦、碲化鎘等，新應用方面有柔性組件、輕質組件、BIPV 等，另外各類全黑、無主柵及透明組件，在兼顧效率的同時，也注重 對建筑美學的追求；

3）儲能產品百花齊放，光伏龍頭啟動光儲一體化布局：比較早的像天合、林洋、正泰等，目前晶澳、晶科、阿特斯、日升、協鑫等也發(fā)布了新款式的儲能產品，隆基、雙良、林洋等企業(yè)也有氫能方面的布局。行業(yè)正從光伏平價走向光儲平價，光伏+儲能的需求將迎來大的拐點，各大龍頭企業(yè)也爭相布局自己的儲能業(yè)務，開啟新的征程。 3、我們的觀點：目前光伏行業(yè)正處在 N 型逐步迭代 P 型的階段，TOPCon放量 速度比預期慢，因為其技術不像 PERC 那樣成熟，部分know-how 在生產商手中，有一定的學習曲線；以 HJT 為主的組件企業(yè)相對較少，多以中試線產出為主，僅個別企業(yè)實現規(guī)?；慨a，例如華晟、日升、愛康等，但 HJT 的降本增效方面相比TOPCon 還需更長的時間突路；XBC 類電池技術在分布式將大放異彩。

N 型產品迭代 P 型的產業(yè)趨勢加速，但受限于 N 型產品量產爬坡需要更長的時間，PERC 當期依然具有性價比優(yōu)勢。光伏行業(yè)舊產能逐漸過剩，而新技術、新應用脫穎而出、百花齊放。降本增效是光伏行業(yè)永恒的主題，新產能淘汰舊產能，光伏行業(yè)技術迭代不斷帶來新的投資機會。

光伏產業(yè)鏈邊際變化：

1、硅料：價格跌至 120 元/kg 左右，行業(yè)庫存超1個月，多家龍頭企業(yè)挺價較困難，拉晶廠壓價意愿強，且預期 7 月份后有大量新增產能投產，價格仍然有繼續(xù)向下 的趨勢；

2、硅片：價格繼續(xù)走跌，疊加硅料降價讓出的利潤，預期利潤并沒有大幅壓縮，同時需求有一定的支持，本周龍頭企業(yè)的庫存環(huán)比略有減少；

3、電池片：上游降價帶動電池片價格向下，整體利潤有所修復，成交量有所增加；

4、組件：價格略有降低，庫存走高為旺季備貨，成本壓力減小，部分企業(yè)為了市占率目標報低價格，終端觀望情緒加重，價格看跌預期較強，部分項目或延緩；

5、石英砂：本周價格高位企穩(wěn)，但龍頭企業(yè) 6 月或有繼續(xù)上調價格的計劃；

6、膠膜：上游粒子價格繼續(xù)向下，膠膜價格有繼續(xù)下行的可能，6 月膠膜排產環(huán)比向上；

7、玻璃：5 月份整體成交較少，企業(yè)庫存壓力增加，疊加 6 月上游純堿價格下跌，預期 6 月價格大概率下降。

東海證券

受展會影響，本周光伏板塊有所提振，市場對于技術跟蹤熱度有所回升。如果后續(xù)基本面上組件及終端博弈改善，較低估值下行業(yè)有望修復。

上游持續(xù)降價，電池片盈利空間增厚

1）硅料：價格繼續(xù)下降。硅料價格由于供需關系逆轉，供應與需求之間的落差持續(xù)加大，簽單價格仍然保持下跌態(tài)勢。硅片拉晶環(huán)節(jié)的整體稼動水平在近期明顯下降，疊加硅料環(huán)節(jié)庫存整體水平仍在堆高且環(huán)比上升，預計現貨庫存規(guī)模接近或已經達到一個月的整體產量規(guī)模，預計硅料環(huán)節(jié)銷售壓力六月將持續(xù)。

2）硅片：價格繼續(xù)下跌，但是跌幅明顯收窄。拉晶稼動下降的影響將會逐漸體現在六月，目前供應大于需求的現象難以起到短期影響。另外單晶硅片現貨庫存水平也在持續(xù)疊加，庫存水平能否得到消減取 決于拉晶環(huán)節(jié)稼動水平的下修幅度，預計仍待六月繼續(xù)觀察。

3）電池片：價格微降。電池片稼動水平仍然維持高檔，庫存水平保持在約5天以內的健康水平的，對于電池片的采購需求也仍然旺盛。由于當前電池片仍未完全反映硅片跌勢，整體盈利空間仍然維持，盈利空間可持續(xù)性有待觀察。

4）組件：價格略降。5月國內受項目拉動影響，且上游明確的松動跡象，也讓終端觀望心態(tài)更加明確項目部分出現延遲，消納速度并不如預期，組件價格小幅下降。海外組件價格暫時持穩(wěn)。

建議重點關注：愛旭股份:1）公司作為電池片專業(yè)化龍頭，受益于電池片行業(yè)成本傳導， 盈利大幅改善。 2）ABC電池產能持續(xù)釋放，一體化不斷推進。珠海2022年投產6.5GW 的ABC預計2023Q2滿產；另外公司預計年底形成25GW的ABC電池/組件一體化產能。

東吳證券

硅料：本期恰逢光伏年度盛會之一“SNEC 展會”在上海如期開幕，業(yè)界矚目，會場氣氛熱烈。硅料價格由于供需關系逆轉，供應與需求之間的落差持續(xù)加大，供大于求趨勢繼續(xù)加強，簽單價格仍然保持下跌態(tài)勢。本期新簽單規(guī)模量有環(huán)比萎縮趨勢，由于拉晶環(huán)節(jié)的整體稼動水平在近期已經開始明顯下修，繼而對于原生多晶硅的需求能力環(huán)比下降，采買和簽單態(tài)度呈現持續(xù)性低迷狀態(tài)，硅料買方僅需保持生產剛需的采買范圍。

價格方面，致密塊料主流價格區(qū)間降至每公斤 120-132 元區(qū)間，二三線企業(yè)的價格水平繼續(xù)保持每公斤 10-15 元價差范圍，顆粒料的價差水平相比前期也有所擴大。N 型用料維持每公斤 2-4 元的價差范圍，供應能力暫時仍然集中在第一梯隊企業(yè)。

截止五月末觀察，硅料環(huán)節(jié)庫存整體水平仍在堆高且環(huán)比上升，預計現貨庫存規(guī)模接近或已經達到一個月的整體產量規(guī)模，硅料環(huán)節(jié)銷售壓力持續(xù)，并且在六月難以得到改善。硅片：單晶硅片價格雖然在本期繼續(xù)發(fā)生下跌，但是跌幅明顯收窄，下跌速度有所放緩。

M10 單晶硅片價格跌至每片 4.1-4.4 元范圍，現貨交易中低價水平甚至也有每片接近 4 元的少數情況，但是主流價格在每片 4.15 元附近，周環(huán)比下跌 9.8%。G12 單晶硅片價格跌至5.9-6.1 元范圍，均價水平在每片 6 元附近，周環(huán)比下跌1.6%，跌幅明顯小于 M10 規(guī)格。

五月中旬開始，各主流企業(yè)的拉晶稼動水平已經陸續(xù)出現不同程度的下修，個別企業(yè)下調幅度較大，對于生產用料的需求量明顯萎縮，變相刺激硅料價格加速下跌，但是對于單晶硅片的產量影響來講，拉晶稼動下修的影響將會逐漸體現在六月，而對于眼下的單晶硅片供應大于需求的現象難以起到短期影響。另外單晶硅片現貨庫存水平也在持續(xù)疊加，庫存水平能否得到消減取決于拉晶環(huán)節(jié)稼動水平的下修幅度，預計六月可見真章，將保持緊密關注。

本輪價格波動預計隨著拉晶稼動的調整和受制于當前的硅料用料成本水平考慮，有可能暫時得到企穩(wěn)，M10 能否跌破每片 4 元 水平目前仍有懸念，甚至市場氛圍中伺機而動“短期抄底”的心態(tài)愈發(fā)強烈，但是硅片環(huán)節(jié)能否以犧牲拉晶稼動而換取長期硅片價格的平穩(wěn)其實存疑。

電池片：本周電池片價格受到上游硅片的跌價持續(xù)下跌，然觀察本月除了部分廠家因為停電檢修外，電池片稼動水平仍然維持高檔，庫 存水平保持在約 5 天以內的健康水平的，對于電池片的采購需求也仍然旺盛。

本周電池片 M10, G12 尺寸主流成交價格分別落在每瓦 0.9-0.92 元人民幣與每瓦 1-1.01 元人民幣左右的價格水平，跌價幅度達 到 3-6%不等。與國內趨勢不同的是，海外美金價格由于前期部分采取鎖匯機制，本周的匯率變動也讓跌價的幅度有所加劇。

在 N 型電池片部分，本周TOPCon（M10）電池片價格也對應硅片價格下跌，成交價格普遍落在每瓦 1.03 元人民幣。雖然價格 出現下跌但與 P 型價格仍維持相對穩(wěn)定的溢價空間。展望后勢，由于電池片需求維持高檔，當前電池片仍未完全反映硅片跌勢，整體盈利空間仍然維持。預期下周電池片價格在硅片持續(xù)走低時仍有跌價空間，實際價格區(qū)段呈現將視雙方交涉結果。

組件： 5 月國內受項目拉動影響，且上游明確的松動跡象，也讓終端觀望心態(tài)更加明確，總總因素影響二季度原定開動的項目部分出現延遲，消納速度并不如預期。

組件價格小幅下降，廠家確實開始讓價，單玻組件執(zhí)行價格區(qū)間約每瓦 1.6-1.74 元人民幣、主流價 格 1.65-1.65 元人民幣，雙玻主流價格約 1.65-1.68 元人民幣，近期也因成本因素影響部分廠家開始調整價格策略。海外組件價格暫時持穩(wěn)，執(zhí)行價格約每瓦 0.2-0.22 元美金（FOB），歐洲 4 月價格約每瓦 0.21-0.215 元美金，部分分銷渠道反映庫存積累、價格略有下調至每瓦 0.23-0.24 元美金，海外品牌價格仍高于中國組件 10-20%。

美國市場，東南亞組件輸美價格持穩(wěn) 每瓦 0.4-0.45 美金（DDP），中后段廠家價格約每瓦 0.38-0.4 美金（DDP），本土組件價格約每瓦 0.55-0.6 元美金（DDP）。

拉美：組件價格穩(wěn)定約每瓦 0.21-0.215 元美金左右。澳洲近期價格約在每瓦 0.21-0.25 元美金區(qū)間。中東非價格每瓦 0.20-0.22 元美金。巴 西價格約每瓦 0.19-0.225 元美金。印度本土組件均價小幅松動至每瓦0.295元美金，執(zhí)行價格仍約每瓦 0.29-0.33 元美金，中國輸往印度組件價格未稅價仍在每瓦 0.215-0.22 元美金，東南亞輸入價格約每瓦 0.26-0.27 元美金。

組件（G12）價格本周價格暫時穩(wěn)定每瓦 1.83-1.9 元人民幣，預期后續(xù)價格有機會隨硅片電池片下降后出現松動，海外 價格約每瓦 0.25-0.26 元美金。 TOPCon 組件（M10）價格本周價格小幅下探約每瓦 1.71-1.79 元人民幣，主流價格每瓦 1.73-1.75 元人民幣。海外價格持穩(wěn)約 每瓦 0.225-0.24 元美金。

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