“流血”上市的國鴻氫能背后，氫能巨虧是常態(tài)？

第二家氫能上市公司即將誕生，國鴻氫能科技（嘉興）股份有限公司近日上市聆訊獲通過。連續(xù)虧損，再加上采用賒銷形式擴大營收，帶來的“有營收無現(xiàn)金流”壓力，讓國鴻氫能尋求融資的緊迫感漸增。實際上，氫能行業(yè)處于普遍虧損狀態(tài)。氫能企業(yè)虧損背后的原因被認為主要是成本高、回收周期長，還有技術(shù)設(shè)備的瓶頸。

國鴻氫能科技（嘉興）股份有限公司近日上市聆訊獲通過，將登陸港交所主板，成為億華通之后國內(nèi)第二家氫能上市公司。

有數(shù)據(jù)顯示，按氫燃料電池電堆出貨量計，國鴻氫能自2017年至2022年連續(xù)六年均排名全國第一，但業(yè)績卻叫好不叫座。招股書顯示，國鴻氫能2020年、2021年、2022年期內(nèi)利潤分別為-2.21億元、-7.03億元、-2.8億元。2023年前5個月運營虧損為9237萬元，期內(nèi)虧損為8826萬元。

連虧多年的氫能頭部企業(yè)，能否靠上市打破困局？企業(yè)排隊上市背后，氫能行業(yè)如何賭一個未來？

連續(xù)虧損，靠上市賭未來

國鴻氫能沖擊港股上市從2022年就開始了，遞表兩次終獲通過。據(jù)招股書，國鴻氫能此次募集資金主要用于擴大產(chǎn)能，加強研發(fā)，推出下一代氫燃料電池產(chǎn)品，撥付于其上游行業(yè)公司的投資、潛在收購或建立合作關(guān)系。

“上市拿到錢以后把產(chǎn)業(yè)鏈打通，也增加用氫環(huán)境，”行業(yè)分析人士表示，“涉氫企業(yè)的出路就兩條，第一條是賣設(shè)備，第二條是自己建立制氫的產(chǎn)業(yè)鏈?！?/p>

以氫燃料電池為核心產(chǎn)品的國鴻氫能成立于2015年6月，2017年建成了氫燃料電池電堆生產(chǎn)基地。2022年3月改制為股份有限公司，9月由廣東國鴻氫能科技股份有限公司變更為現(xiàn)名，注冊地址也從廣東省云浮市遷到浙江省嘉興市。

2019年度，國鴻氫能還有凈利潤約2120萬元，但從2020年開始連年巨虧。招股書顯示，其虧損原因主要是截至2020年及2021年12月31日止年度，國鴻氫能錄得股份支付；與9SSL燃料電池電堆許可相關(guān)的無形資產(chǎn)減值虧損；業(yè)務規(guī)模持續(xù)擴大及其貿(mào)易應收款項產(chǎn)生減值虧損。

對于其背后邏輯，國鴻氫能在招股書中表示：由于氫燃料電池行業(yè)及氫燃料電池汽車均處于早期階段，上下游生產(chǎn)成本相對較高，下游應用及發(fā)展有限，影響了公司的盈利能力。

雖然目前燃料電池行業(yè)盈利狀況不容樂觀，上市氫能企業(yè)盈利難已成業(yè)內(nèi)通病，但燃料電池企業(yè)可以直接和汽車公司合作，商業(yè)邏輯很清晰。

經(jīng)過多輪股權(quán)融資，國鴻氫能主要股東中，隱藏著多家地方國資。此外，國鴻氫能2022年的兩輪股權(quán)融資，吸引了具有行業(yè)背景的資深投資者，他們可以提供清潔能源相關(guān)區(qū)域資源、合作開發(fā)各種氫燃料電池的下游應用、協(xié)助進行多區(qū)域擴張及增強其產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應。

連續(xù)虧損，再加上采用賒銷形式擴大營收，帶來的“有營收無現(xiàn)金流”壓力，讓國鴻氫能尋求融資的緊迫感漸增。

大家虧，才是真的虧

實際上，氫能行業(yè)處于普遍虧損狀態(tài)。氫能企業(yè)虧損背后的原因被認為主要是成本高、回收周期長，還有技術(shù)設(shè)備的瓶頸。

作為首家登陸國內(nèi)資本市場的氫能公司，億華通2022年歸母凈利潤虧損達1.66億元，2023年1-9月歸母凈利潤虧損1.93億元。

對于虧損原因，億華通的說法和國鴻氫能類似，主要是因為燃料電池行業(yè)現(xiàn)階段仍處于產(chǎn)業(yè)化初期階段，市場規(guī)模較?。灰约肮臼冀K持續(xù)較高水平的研發(fā)投入，持續(xù)擴大經(jīng)營規(guī)模，加大市場拓展及人才儲備等投入，對當期經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生一定影響。

作為氫燃料電池的龍頭企業(yè)，這兩家企業(yè)的業(yè)績營收和運營情況也反映了大部分氫能企業(yè)現(xiàn)狀。

中國能建有關(guān)人士表示，目前影響綠氫成本的因素，主要包括制氫電價、制氫裝置年利用小時數(shù)、系統(tǒng)規(guī)模、設(shè)備單價、電解效率、工程管理水平等。其中制氫電價影響最大，年利用小時數(shù)次之。未來綠氫降本路徑主要是進一步降低風光發(fā)電度電成本、水電解制氫設(shè)備單位投資，其次是不斷提升水電解制氫轉(zhuǎn)換效率、綠氫項目工程管理水平。

“一方面是由于現(xiàn)階段制氫項目總體規(guī)模較小，另一方面是由于電解槽的能耗和初始投資成本較高?！毙袠I(yè)分析人士表示。

曾有專業(yè)人士計算后認為，“與其他制氫方式相比，若可再生能源電價低于0.25元/kWh，綠氫成本可降至15元/kg左右，將開始具有成本優(yōu)勢。”

“與其他能源相比，當前綠氫成本還是相對過高。”上述人士表示，假設(shè)電價以0.3元/kWh計算，可再生能源制氫的成本約為17.7元/kg（電價為0.3元/kWh），疊加儲運成本10元/kg，加氫站壓縮、加注、運營等成本12元/kg，加氫端價格已達到近40元/kg。即便以當前燃料電池汽車示范城市群規(guī)定的35元/kg的加氫價，燃料電池汽車燃料成本約為2.1-2.8元/km；柴油成本約為0.8-1.4元/km，汽油成本約為1元/km。可見綠氫降本還有很長的路要走。

下游不賺錢，上游也很卷。

“每次公開招投標大家也能看到價格，最初一套電解槽1，000萬，可能現(xiàn)在市場價700萬800萬都不到，”某新進電解槽廠家高管表示，其實目前這種價格水平是超出預料的。

卷價格帶來了另一個副作用，制氫設(shè)備的大型化趨勢。

“大型化的驅(qū)動力來自固定資產(chǎn)投資指標核算，一般投資方會建個財務模型，前3年電耗電價是多少，未來5年—10年電耗多少，然后綜合算成本，反過來推是買1000方、2000方、3000方，還是4000方的。”上述人士表示，所以有投資方“寧可選大標方的把固定資產(chǎn)投資降下來，”“實際上3000方和4000方，能差10%—20%，”“但這就可能正好過了他的臨界點，5%回報率不能投，6%可能就可以投?！?/p>

這位高管還指出，目前電解槽設(shè)備還沒有被納入特種設(shè)備監(jiān)管，也不需要任何資質(zhì)，“其實誰都可以造，很多公司可能在蹭熱點。”

行業(yè)還沒真正商業(yè)化，就已經(jīng)開始卷生卷死，賽道卡位戰(zhàn)絕不能輸。為獲得資金“輸血”，保障現(xiàn)金流，涉氫企業(yè)紛紛尋求上市，甚至是多地上市。比如，億華通已經(jīng)科創(chuàng)板、港股雙上市，今年2月美錦能源(000723)獲得發(fā)行全球存托憑證（GDR）并在瑞士證券交易所上市的附條件批準。

2022年以來，《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長期規(guī)劃（2021—2035年）》《氫能產(chǎn)業(yè)標準體系建設(shè)指南（2023版）》等重要產(chǎn)業(yè)政策陸續(xù)出臺?！秶H氫能技術(shù)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究報告2023》稱，包括藍氫和綠氫在內(nèi)的“低碳制氫”取代傳統(tǒng)能源制氫的速度正在加快，“預計在10年內(nèi)，電解水制氫綜合成本將下降50%以上?！?/p>

多重利好推動下，雖然氫能行業(yè)處于商業(yè)化初期，雖然目前以氫能為主業(yè)的企業(yè)還沒賺錢，但新入場者仍層出不窮。

近日，中國能建在投資者問答中稱，中國能建計劃2025年末投資建設(shè)5萬-10萬噸綠電制氫項目，并進一步延伸氫能產(chǎn)業(yè)鏈條，適當布局建設(shè)運營綜合加能站，豐富綠氫制氨、綠氫制甲醇、綠氨應用場景；與大型綠氫、綠氨、綠色甲醇消納企業(yè)深度綁定，以銷定產(chǎn)，打通“產(chǎn)銷用”各環(huán)節(jié)，形成商業(yè)閉環(huán)。

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